水電發(fā)展進入黃金期 定價機制漸完善

三中全會確定的改革基調(diào)將推動水電上網(wǎng)電價機制逐步完善，水電資源價值將逐步體現(xiàn)，水電上網(wǎng)電價定價也將逐步市場化，這對水電行業(yè)發(fā)展來說是一個長期的利好。我們對上市公司進行了詳細分析，建議關注國投電力、川投能源、長江電力、黔源電力。對一些公司來說，全年來水偏少業(yè)績下降構成長期買點。

節(jié)能環(huán)保壓力大，水電發(fā)展擔重任。一方面我國要實現(xiàn)2020年非化石能源占一次能源消費比重達到15%的目標，對水電發(fā)展要求很高；另一方面大氣污染形勢嚴峻，火電發(fā)展受限，又需要水電起相應的替代作用。我國常規(guī)水電裝機到2020年至少還要新增1億千瓦。

蓄勢十年，迎來投產(chǎn)黃金期。始于2002年的上一輪廠網(wǎng)分開的電力體制改革，將我國十三大水電基地授權于五大發(fā)電集團和三峽、國投等大型央企進行開發(fā)，在經(jīng)過十余年的開發(fā)建設之后，一直到2020年都將是水電站投產(chǎn)的高峰期。但是，前期投產(chǎn)的水電項目盈利較好，未來的水電項目面臨成本上升的問題，需要通過上網(wǎng)電價來解決。

適應水電發(fā)展新形勢，上網(wǎng)電價機制待完善。目前，我國大部分水電站實行還本付息電價和經(jīng)營期電價即成本加合理利潤，另外在部分地區(qū)實施了標桿電價，極少數(shù)電站項目實施了基于市場的倒推電價方式。前三種定價方式?jīng)]有充分反映水電的資源價值，也不是市場化定價，未來有待完善。

三中全會改革推動水電上網(wǎng)電價機制完善。三中全會《決定》提出，完善主要由市場決定價格的機制，能由市場形成價格的都交給市場。我們判斷，未來水電上網(wǎng)電價將更加市場化，更加反映資源價值。具體內(nèi)容可能包括：跨省跨區(qū)送電實行反推電價，省內(nèi)上網(wǎng)電價推行分類標桿上網(wǎng)電價，同一流域水電群可能推行統(tǒng)一電價，建立上網(wǎng)電價動態(tài)調(diào)整機制等。

多數(shù)水電上市公司將受益于上網(wǎng)定價機制完善。我們認為未來的改革會對水電上市公司形成長期利好。跨省跨區(qū)送電企業(yè)直接受益，由于受電區(qū)域經(jīng)濟發(fā)達，對電價承受能力強，通過反推的方式，水電站可以獲得更高的上網(wǎng)電價。送省內(nèi)的水電站未來有可能以當?shù)仄骄�上網(wǎng)電價為基礎，通過分類標桿或分時電價以體現(xiàn)資源價值，在一些外部成本內(nèi)部化的過程中能夠保持合理的盈利水平。

來水偏枯業(yè)績谷底，成長彈性兩相宜。今年全國來水處于較低水平，水電上市公司的業(yè)績都處在偏低水平，股價也處于較低區(qū)間。我們認為未來隨著上網(wǎng)電價機制逐步完善，來水逐漸恢復，上市公司業(yè)績逐步回歸合理水平，股價也會有相應表現(xiàn)。未來建議投資者重點關注：1內(nèi)生性增長快的公司如國投電力和川投能源；2存在外延式擴張機會的長江電力；3業(yè)績彈性大的黔源電力和桂冠電力。